汽车行业：盈利回暖 整体复苏

　　□长江证券研究所 姜雪晴

　　今年1-4月汽车行业需求旺盛，累计销售汽车240.67万辆，同比增长33.48%，其中乘用车销量为171.89万辆，同比增长49.79%，商用车销量为68.78万辆，同比增长4.92%。在需求增长的同时，行业盈利出现明显回暖。1季度汽车工业重点企业累计实现主营业务收入1587.25亿元，同比增长32.55%，利润总额7.14亿元，同比增长1.04倍。行业盈利的好转说明汽车行业从2004年宏观调控以来所出现的盈利大幅下滑状况已开始明显好转。我们预计2006年汽车行业销量增长20%左右，预计行业利润增长10%左右。

　　从各子行业来看，轿车行业盈利开始好转。1-4月轿车销量为120.62万辆，同比增长61.27%，远超出市场预期。轿车价格表现相对平稳，下降幅度趋弱。在需求旺盛情况下，轿车库存明显减少。1季度重点轿车企业毛利率达到17.47%，是2004年第四季度以来最好的一个季度。行业盈利能力的好转说明行业开始复苏。我们认为今年轿车需求的旺盛主要是城镇人均居民收入的持续增长、车价的相对平稳、消费需求的梯度作用所导致的。我国轿车行业上次的景气周期是从自2001年开始复苏，到2002年、2003年的繁荣，到2004年在宏观调控下出现衰退，上次的繁荣在消费区域上表现为一线城市，在消费群体上表现为富裕人群。而此次消费需求旺盛主要由二、三线城市带动起来。二、三线城市的需求放量，而一线城市平稳增长，共同推动此次需求的增长。预计2006年轿车销量增长30%左右；轿车行业利润增长10-15%。上市公司中我们看好G上汽和G长安。

　　重卡行业和大客行业一直是我们所重点跟踪和看好的两个子行业，由于重卡、大客行业目前已初步具有垄断特点，市场集中度较高，竞争格局相对稳定，产品降价压力相对较小。我们认为行业内龙头企业能够获得超过行业增长的收益，投资机会明确，继续推荐。1-4月重卡累计销量为99431辆，仅同比下降4.02%，数据显示重卡已有明显复苏迹象。2006年重卡行业将出现恢复性增长，上半年基本保持平稳，但下半年将出现同比大幅增长，全年呈现前低后高现象，预计全年增幅在15%以上，相关上市公司均将受益；“十一五”期间重卡行业仍然会有稳定的需求，2008年重卡行业将迎来新一轮增长高峰。重卡子行业中我们看好东风汽车、G重汽、G威孚、湘火炬。

　　我们认为大客行业未来几年仍能保持平稳增长，且大客的出口能提升龙头公司的业绩。我们仍然看好G宇通和G金龙。

　　医药行业：部分子行业将成为亮点

　　□华云俊

　　国家统计局的最新数据显示，2006年一季度，医药工业收入继续保持超过20%的高速增长，但利润却停滞不前，盈利能力下降明显。在子行业中，生物制药行业成为唯一的亮点，1－3月利润总额同比增长7.3%。化学原料药行业和中药行业利润总额同比分别增长1.45%、0.25%，而化学制剂行业利润总额同比下降了2.99％。医药工业整体利润总额与2005年同期基本持平。

　　十一五期间，政府将会继续加大卫生事业的投入，完善公共卫生和医疗服务体系；深化医疗卫生体制改革，合理配置医疗卫生资源，整顿药品生产和流通秩序,培育现代中药产业；大力发展生物产业，提高重大传染病的防控力度。因此，2006年我国医药制造业会继续保持较高的增长速度，子行业如中药、生物制药如疫苗、诊断试剂等及相关上市公司将有所受益。

　　由于行业面临较大规模的药品降价、取消医院加价等流通体制改革、人民币升值等多种负面因素，2006年医药行业的盈利增长面临考验。

　　2006年，我们对医药行业的投资评级为中性，对成长性突出，受国家政策支持的生物制药行业的投资评级为谨慎增持。2006年行业政策的变化有可能对相关上市公司带来负面影响。

　　医药行业的特点决定了各子行业以及各公司差别极大。我们建议长期关注发展态势较好子行业中的龙头企业。这些重点个股动态市盈率大都在20倍左右，且长期增长可期。我们认为正在构筑核心竞争力并因此获得细分行业龙头地位的药企投资价值较高。中长期持有持续稳定增长的中药品牌企业，波段持有研发模式和产品梯队领先的优势化学制药企业将获得较好的投资收益。

　　重点推荐疫苗龙头天坛生物、诊断试剂龙头科华生物、现代中药龙头天士力。另外，具有较强品牌优势的中药企业如同仁堂、云南白药、东阿阿胶等在激烈的市场竞争中可保持较高的定价能力，肿瘤用药龙头恒瑞医药、特色原料药龙头，研发创新能力强，毛利率高的龙头企业华海药业和具有明显研发创新优势的现代制药，还有股改资产注入的国药股份、非处方用药的龙头江中药业、三精制药，血液制品龙头华兰生物等也具有投资机会，均可长期关注。 
 
　　电力行业：二次联动提升预期

　　□恒泰证券 王永明

　　电力行业持续快速增长。长期来看,“十一五”期间,第一产业、第三产业和居民消费在GDP中的比重将不断提升。与美国等发达国家的电力需求结构相比,我国现阶段第一产业、第三产业和居民消费的电力需求占比在电力市场中明显偏低,需求仍有相当的增长空间。今年前三个月,全国累计发电量为6068.26亿千瓦时,比2005 年同期5449.28亿千瓦时,增幅为11.4%,仍然保持较快增长。但随着大批电源项目的建成投产,电力供需矛盾相对缓和。一季度平均利用小时数为1,251 小时,同比降低62 小时。其中,水电设备利用小时数同比增加11小时；火电设备利用小时数同比降低90小时。预计下半年发电设备利用小时数继续回落,电力供需矛盾在2006年将趋于缓和。

　　煤电二次联动迫在眉睫。从物价走势来看,CPI、PPI低位徘徊的走势,给调整公用事业价格形成机制、理顺能源价格提供了有利的条件。去年两部委联合颁布触动煤电联动的条件是(1)到厂煤价超过10%；(2)联动周期不少于1年。目前距第一次“煤电联动”已经过去1 年,2005年煤炭价格持续走高,价格年末相对于年初增长20%以上,煤电二次联动基本具备条件。此外,国家发改委近日公布的铁路运输费用上调和资源税调整,进一步影响煤炭价格。我们认为,煤电联动机制的启动已迫在眉睫。据测算,燃料成本每变动25.8元/吨标煤,发电企业的燃料成本将增加0.01 元/千瓦时。因此,如果上网电价上调0.01元/千瓦时或以上,电力企业的业绩将出现恢复性上升。煤电二次联动将整体提升电力企业的经营业绩,对于国电电力、G华能、G漳电、G长电等成本控制能力较强的优势企业则更为有利。

　　受贷款利率上调的负面影响。电力企业固定资产投资规模庞大,一般负债率较高,利息成本的波动对经营业绩会造成一定的影响。4月27日央行上调贷款基准利率0.27％,直接增加了上市公司的财务费用,降低了公司经营利润。从资产负债结构来看,长源电力、黔源电力、G九电等负债率较高的公司所受影响更大。

　　有色金属：价格仍将走牛

　　□光大证券研究所 衡昆

　　对比1994年、2004年和目前宏观调控的具体政策内容以及相应的宏微观经济环境，我们认为这一轮调控更加难以对经济趋势产生方向性和根本性的影响。经济未来趋势仍将是：增长率高位小幅波动（10%左右）、通货膨胀稳步下降、企业盈利能力高位下滑、消费强劲增长、顺差依然巨大、汇率持续升值。而且，在中长期内，实体经济面的基本趋势和资产重估的基本趋势都不会受到根本影响。这使得我们相信有色金属作为重要的基础原材料，未来两年的消费增长仍可望保持在历史平均水平之上。

　　另外，统计数据表明，受工业化和城市化等的推动，本轮包括中国等在内的发展中国家对有色金属的消费具有较强的刚性。而且，对远期价格走势的观察亦表明，市场参与者已开始接受较高的价格。因此，价格的持续高企并未对消费构成实质性影响。另外，在剔除通货膨胀后，目前的价格与历史高点相比仍有相当大的距离。

　　我们认为随着消费企业清库行为的结束，全球有色金属消费增长仍可望保持于较高水平。至少在2006年，由于缺乏矿山设备、品位下降、矿山事故和罢工等而导致的供应中断仍将会持续。加上库存普遍处于较低水平，这使得我们相信有色金属价格2006年仍将是一年牛市。

　　伴随着大量资金涌入商品期货市场，价格的短期波动也更加频繁。但这不会影响我们对价格长期趋势的判断：金属锌、铜和黄金具有最好的基本面；随着铝价的高企以及氧化铝价格的逐步回落，国内电解铝企业的盈利状况正在稳步好转，行业复苏可望持续到2007年。未来两年，国内有色金属相关企业的盈利表现将会明显好于市场预期。

　　目前国内主要有色金属上市公司的估值水平普遍不高，股价存在不同程度的低估，“恐高”大可不必。我们对有色金属行业的投资评级仍然为“向好”，建议增加对该行业的配置比例。我们建议重点关注金属锌、铜、电解铝和黄金等子行业，“买入并持有”应是最好的投资策略。

　　我们在4月初建立了“光大有色金属行业配置指数”，该指数4月份的绝对收益率为34.5％。目前，我们最新的投资组合为：G中金（权重25％，评级“最优－1”）、G包铝（权重20％，评级“最优－1”）、G宝钛（权重20％，评级“最优－1”）、G江铜（权重20％，评级“最优－2”）和G宏达（权重15％，评级“优势－1”）。